机构和潜在投资者行为对IPO抑价影响

运用行为金融理论和博弈论,研究了机构投资者和潜在投资者同、异质预期对IPO抑价的影响,并针对有意和无意抑价进行比较分析.研究表明:当机构投资者和发行人以期望效用最大化为目标时,产生有意抑价的激励;当机构投资者对新股价值评估小于潜在投资者时,产生无意抑价,此时,IPO抑价高于其同质时的IPO抑价;当机构投资者对新股价值评估大于潜在投资者时,可导致IPO抑价为负.因此,消除机构和潜在投资者之间的异质预期,不但降低IPO高抑价,还能防止市场错误定价,从而提高IPO定价效率.     

机构投资者异质预期对IPO抑价影响研究

以机构投资者期望效用最大化为目标,研究了机构投资者同质预期(合谋)和异质预期对首次公开募股(IPO)定价及抑价的影响,并进行定、抑价比较研究.研究表明,机构投资者同质(合谋)可以导致机构的有意抑价行为,更可能导致新股配售机制失去调节功能;而异质尽管抑制了有意抑价行为,但由于信息不对称,使申购风险加大,为规避"赢者诅咒",会导致IPO定价降低,从而提高IPO抑价.因此,防止因信息不对称而导致机构投资者异质可以降低IPO抑价,防止机构投资者私下合谋行为既可降低机构的有意抑价行为,也可发挥配售机制的真正作用.     

异质预期还是情绪异化？——IPO高抑价解释的新见解

行为金融理论认为投资者异质预期和情绪异化都对IPO抑价产生较大的影响,然而,它们如何共同对IPO抑价产生影响并没有进行研究。基于此,运用行为金融理论工具,通过刻画投资者异质预期和情绪异化,构建投资者异质预期与情绪异化下的IPO抑价模型,分析投资者异质预期和情绪异化对IPO抑价的影响,并进行比较研究。研究表明：投资者异质预期和情绪异化均与IPO抑价正相关,即正向异质和正向异化提高IPO抑价,而负向异质和负向异化降低IPO抑价;与只存在异质预期或情绪异化的情况相比,当两者同时存在时,正向异化或正向异质的存在会使得IPO抑价更高,负向异化或负向异质的存在会使得IPO抑价更低;此外,异质预期和情绪异化对IPO抑价的影响程度由机构和散户投资者的数量结构决定。进一步研究表明,IPO抑价还与1级市场机构投资者对新股的预期、机构投资者的数量负相关,与2级市场机构和散户投资者对新股的预期、发行规模正相关。研究结论不仅拓展了行为金融IPO抑价理论,也为IPO高抑价解释提供了新见解。     

IPO定价制度市场化改革:基于询价对象范围、配售比、锁定期的视角

构建需求理论模型分析询价对象范围、网下配售比例及锁定期变化对IPO抑价的影响,并采用国际IPO数据针对理论结果进行实证检验。理论分析表明,随询价对象范围的增加并超出某一临界值后,抑价率呈现先下降后上升的趋势,而之前并无显著影响;随网下配售比例的增加,抑价率呈现先下降后上升的趋势,在达到某一临界值后影响消失;当参与询价的乐观者网下申购数量超过网下配售数量时,减少锁定期不影响抑价率,但低于该数量时,减少锁定期会导致抑价率下降;当参与询价的乐观者比例与网下配售比例一致时,抑价率最低。随后的实证分析结果与理论分析一致。最后,提出取消网下配售比例等建议,以推进IPO定价制度市场化改革。     

询价对象范围、配售比、锁定期与IPO抑价

构建需求理论模型分析我国特殊询价机制下询价对象范围、网下配售比例及锁定期变化对IPO抑价的影响,并采用国际IPO数据针对理论结果进行实证检验。理论分析表明,随询价对象范围增加并超出某一门槛值后,抑价率呈现先下降后上升趋势,而之前并无影响;随网下配售比例增加,抑价率呈现先下降后上升趋势,超过某一门槛值后影响消失;参与询价乐观者网下申购数量超过网下配售数量时,减少锁定期不影响抑价率,但低于该数量时,减少锁定期会导致抑价率下降;参与询价乐观者比例与网下配售比例一致时,抑价率最低。随后的实证分析结果与理论分析一致。最后提出取消网下配售比例等建议,以推进IPO定价制度市场化改革。     

新股投资者情绪度量及其与新股价格行为关系

结合现代市场微观结构和行为金融学理论，建立了非对称信息环境下，投资者情绪与新股价格行为关系模型，在此基础上提出了一种新股投资者情绪分析方法。深入研究发现：投资者情绪与新股发行价格、上市初期交易价格和IPO抑价正相关。这表明投资者情绪会导致投资者高估新股价值，发行公司将利用投资者情绪制定较高的发行价格以最大化发行收益，但出于保证发行成功和获得必要的股权分散等考虑，发行价格仍然低于投资者价值认知，从而形成IPO抑价。利用新股发行和分笔交易数据进行实证检验，获得了与理论分析一致的结论。     

涨幅限制、中国式IOP抑价与炒新顽疾——基于中美对比与生存分析的视角

中国自2014年新股首日涨幅限制以来，新股往往经过多天的连续涨停达到极高的收益率水平。因此，对于中国IPO抑价现象无论是认识上还是具体的算法上都应与以往有所区别。首创性提出“中国式IPO抑价”，并通过中美比较和生存分析的方法研究了首日涨幅限制对IPO抑价的影响，发现新股首日涨幅限制进一步提高了中国的IPO抑价率。在此基础上，首次对中国IPO抑价以及炒新问题之间的关系进行了论证，发现中国的IPO抑价现象与中国炒新问题本质上是相辅相成的。     

机构投资者串谋、IPO抑价与定价策略分析

研究存在信息更新的情况下,机构投资者完全串谋对IPO定价的影响。通过对初次询价阶段的分析,给出机构投资者的报价策略;通过对累积投标询价阶段的分析,给出发行方的最优定价策略。研究表明,配售比例、市场信息质量、参与申购人数、机构投资者的风险厌恶程度以及私人信息质量均会影响首次发行价格,并且认为机构投资者串谋是引起IPO抑价程度加深的原因之一。分析表明,发行方可以通过控制配售比例降低串谋对IPO定价的影响。最后,通过数值分析对上述观点做了进一步的阐释。     

网络搜索能帮助解释IPO抑价之谜吗?——基于中国A股市场的实证分析

从投资者关注理论出发,在微观层面探讨了网络搜索信息与个股IPO抑价的相关性,验证了网络搜索是衡量投资者关注度的直接指标。实证结果显示:(1)网络搜索能够解释IPO抑价现象,并且包含了其他常用解释指标所不包含的信息;(2)尽管申购前和上市前网络搜索对IPO抑价现象都有解释能力,但上市前网络搜索蕴含的信息更有效;(3)相对于沪市主板,网络搜索对中小板和创业板股票IPO抑价水平的解释力度更强。结果表明,在新股申购与上市时,投资者均会通过网络搜索相关的信息,增加对股票价值的判断。     

风险投资辛迪加成员背景、组织结构与IPO抑价——基于中国创业板上市公司的经验研究

通过手工收集创业板公司风险投资辛迪加数据,本文研究了辛迪加成员背景、内部组织结构与公司IPO抑价间的关系.经验研究发现,辛迪加、主导机构和主导背景的规模均能有效提升公司质量.政府作为主导机构或主导背景均不能改善公司绩效,而外资在这两方面都是有效的投资者.此外,混合背景结构辛迪加比单一背景结构辛迪加对公司的贡献更大.     

碳市场与股票市场间的崩盘风险溢出效应研究:新冠疫情、投资者情绪与经济政策不确定性

本文基于GARCH-S模型以及时变溢出指数模型,研究了中国碳市场和股票市场行业间的崩盘风险溢出效应及其影响因素.我们的实证结果发现:1）碳市场和行业股票的崩盘风险之间存在双向溢出效应,且行业股票对碳市场的溢出效应更大; 2）崩盘风险溢出和波动风险溢出的程度是大体相当的; 3）新冠疫情的发生显著提高了上述风险溢出效应的程度;4）崩盘风险溢出受到投资者情绪和经济政策不确定性的显著影响:投资者情绪越低落、经济政策不确定性越高,总的溢出风险也越大; 5）分位数回归结果显示投资者情绪和经济政策不确定性的影响在不同分位点处存在异质性.     

询价对象报价行为与IPO价格形成的进化博弈

在新股定价窗口指导淡化的前提下,采用进化博弈理论对询价对象群体建立单群体模仿者动态模型,分析了新股询价过程中询价对象报价行为和新股发行价格的形成.模型的分析表明,询价对象的报价行为及IPO价格的形成与询价对象对新股抑价率的先验估计有关.询价对象群体存在三种不同的进化稳定策略:询价对象群体中高报价和低报价同时存在,承销商定价较合理;询价对象倾向于选择高报价,承销商的定价也偏高;询价对象倾向于选择低报价,或者不参与新股询价,承销商的定价也偏低.询价对象对新股抑价率先验估计的均值与方差间的关系将会影响博弈结果.     

IPO前盈余管理与抑价现象的实证研究

研究我国证券市场上2000-2004年IPO前盈余管理对首次公开发行股票的发行价、收盘价和首日价格变化的影响，发现我国A股市场依然存在高抑价现象，IPO过程中也普遍存在盈余管理的行为，首日价格变化与IPO前企业盈余管理水平之间有显著正相关关系。因此我们认为IPO抑价现象是由于一级市场的制度性缺陷，导致IPO定价比较依赖财务报告数据，而二级市场又对财务报告存在过度反应，加之投机市的存在，使得股价都脱离了其真实价值，从而形成高抑价。     

基于供给不确定的非对称投标者线性均衡报价策略与净抑价

利用贝叶斯——纳什均衡的思想研究IPO市场统一价格拍卖中,异质投标者在非对称信息和不确定供给下的线性报价策略与净抑价。首先得到投标者线性报价策略均衡解的表达式,进而得到卖方期望收益、发行价与净抑价的表达式。分析发现净抑价与竞争性投标者数目、供给不确定性、均衡报价策略对私有信号的敏感性以及需求对价格的敏感性等因素有关。抑价有可能被消除。本文的研究能够为相关部门提供决策参考。     

经济政策不确定性,双轮驱动与经济增长

新常态下,中国政府实施了创新和投资双轮驱动经济增长模式,经济政策不确定性的提高是否会显著影响经济增长的双轮驱动效应?为系统回答这一问题,本文首先基于实物期权原理揭示了经济政策不确定性通过投资和创新双轮驱动对经济增长的非线性影响机制,在此基础上设定时变VAR模型实证检验了中国经济政策不确定性通过投资和创新双轮渠道对经济增长的非线性冲击效应.研究发现:中国经济政策不确定性抑制了经济增长,且呈现出时变特征,得益于宏观经济环境的改善,这种抑制效应在新常态后得到了一定程度缓减;在经济政策不确定性干扰下,投资对经济增长的正向驱动效应缓慢降低,而创新对经济增长的正向驱动效应略显增强.政府应保持政策的连续性和一惯性,警惕政策不确定性对经济双轮驱动政策的影响.     

机构投资者持股持续性对我国上市公司业绩及风险的影响研究

通过构建机构持股持续性指标体系,从四个维度全面研究机构持股持续性对上市公司业绩及风险的影响.整体来看,机构持股比例和持股稳定性的提升显著提高了公司业绩并降低了风险,反之则相反;机构持股期限与公司业绩仅呈很弱的显著负相关,导致这一异象的原因是:机构持股期限仅是一种表象,其背后隐含的是机构频繁换股的"散户化"行为及其不同的利益诉求带来了摩擦,加剧了公司经营决策和管理的不确定性,使公司业绩下降.分组研究显示:机构持股对公司业绩及风险的影响存在异质性;机构投资者只有秉持长期价值投资才利于公司业绩的提升,而以短期投机为目的的机构投资者对公司发展有害无益;机构持股稳定性越高,越有利于降低公司业绩风险;在机构持股比例高且持股期限长的公司中,机构持股比例与期限的协同效应越强,对公司业绩的改善作用越大,反之越小;在机构低比例持股的公司中,机构持股稳定性的提升对降低公司业绩风险的作用大于机构高比例持股的公司中对应的作用.     

投资者情绪和资产定价异象

在以个人投资者为主体的中国股票市场中,投资者情绪对资产价格的影响非常重要.本文将投资者情绪和宏观经济变量加入到条件CAPM模型中,采用Avramov和Chordia(2006)的两步回归分析框架,检验了包含投资者情绪信息和宏观经济变量的条件资产定价模型对我国股票市场收益异象的解释力.实证结果表明,包含IPO首日收益率为投资者情绪信息的条件CAPM模型能够显著解释我国股市中的特质波动率之谜,规模效应和价值效应,经济不确定性指数作为额外的宏观经济变量加入条件CAPM模型能够解释我国股票市场的非流动性溢价,实证结果对于不同的度量指标都很稳健,进而证实了投资者情绪因素在资产定价过程中的重要作用.     

对不同IPO方式下IPOs市场行为的研究

考察不同IPO方式对IPO投资者交易行为所产生的影响。实施向二级市场投资者配售发行后，新股刚上市后的价格行为参数发生了变化，降低了IPO投资者的投资绩效。这是囤积在IPO市场的资金减少的一个重要原因。IPO方式的改变对IPO超额收益的分配起着重要的作用。     

新股发行估值、首日收益与长期表现

新股发行定价对新股首日收益和长期表现具有重要影响.选取2006年9月至2010年12月在沪深股市上市的489家IP0样本,采用价格乘数估值模型,分析IPO定价估值水平及其对IPO首日收益与长期表现的影响.实证结果表明:与二级市场上的配比公司相比,新股发行的估值水平显著偏低;较低的新股发行定价对IPO首日收益有一定影响,但是较高的首日收益主要是受二级市场投资者情绪和市场环境的影响;新股的长期表现不仅弱于市场基准,还弱于配比公司,二级市场中投资者情绪及其市场供求因素使得新股价格在上市交易后短期内高出公允价格,在长期价值回归过程中表现出IP0长期弱势.     

不确定条件下最优投资时机和最优投资规模决策

运用实物期权理论, 通过求解不变产出和可变产出条件下企业最优投资时机和最优投资规模的解析表达式, 比较研究了两种不同条件下同时选择最优投资时机和最优投资规模的决策问题. 研究表明, 不确定性增大了企业的等待价值, 企业将推迟投资, 增大投资规模; 最优投资规模仅与预期市场需求的不确定性相关, 与反映市场需求的某一个实现值的大小无关; 可变产出条件下, 企业具有更大的投资临界值和更大的投资规模. 不确定性降低了企业产能利用率, 导致了过度投资的存在; 同时, 在可变产出条件下企业的产能利用率更低.