总风险约束的委托组合投资管理激励契约

假设管理者投资组合受总风险约束,通过委托代理模型和数值分析研究委托组合投资管理中基于业绩的线性契约激励效应.研究结论表明: 在总风险约束下,基于业绩的线性契约能激励管理者努力搜集私人信息;风险厌恶的管理者的期望效用和最优努力水平是其收益分享比例的增函数;总风险约束下的管理者的努力水平低于不存在风险约束时的努力水平,风险约束导致管理者信息价值的损失.研究结论从一个侧面解释了委托组合投资管理实务中线性契约被广泛采用的原因,并为私募基金风险管理和契约设计提供参考.     

基于等价鞅测度的动态套期保值模型研究

分别考虑期货机会成本和期权预算约束,建立最优期货和期权套期保值模型.通过构造等价鞅测度,在风险厌恶型一般效用函数下证明了模型最优解是唯一存在的,给出了求解模型的算法步骤;并在负指数效用函数下得到期货和期权最优头寸的显式表达式.实证研究表明:为规避上证50ETF价格风险,期货和期权套期保值都获得了正收益.期货(权)套期保值收益随着投资者风险厌恶系数的增加而增加(减少).通过分析预算的影响建议风险厌恶系数较小的投资者在预算较大时选择期货套期保值,而风险厌恶系数小预算较少或风险厌恶系数较大的投资者选择期权套期保值;通过模拟金融危机情景发现随着标的价格波动的增大,期货套期保值收益增大、期权套保收益减少,建议投资者在现货价格波动较大时优先采取期货套期保值.     

风险投资中激励契约设计与学习机制研究

控制权转移激励是委托代理激励契约的重要元素,但目前对动态学习机制下委托代理激励契约机制设计还缺乏深入研究.本文在现有研究基础上,考虑到风险项目收益风险与职业经理人道德风险之间交互作用,融合控制权转移激励和职业经理人风险规避行为,建立了包含资本和风险规避型职业经理人劳动投入的委托代理激励契约的两阶段优化与学习模型,探究风险投资者的学习机制及其影响因素,挖掘控制权转移激励、风险规避型职业经理人道德风险行为及项目收益风险之间的相互影响机制.研究发现了风险投资者学习效应下控制权转移激励与项目收益风险正相关关系和规模报酬效应.此外,通过计算实验也发现了在职消费及风险项目战略收益对风险规避型职业经理人劳动效用具有显著的增强效应,而风险项目战略收益仅对风险投资者投资收益具有显著的增强效应.将控制权转移激励、风险规避型职业经理人道德风险及项目收益风险融合到风险投资委托代理契约设计中具有较强的理论价值,同时对风险投资者和职业经理人来说都有一定的借鉴和参考意义.     

基于公平偏好与学习效应的委托代理契约设计

基于公平偏好和学习效应理论,通过改进传统经济学中纯粹自利人假设下的HM委托代理模型,研究了委托代理框架下存在公平偏好及学习效应的最优契约设计.结果表明:公平偏好能够激励代理人付出更多的努力和学习,而学习效应可以有效提高委托人的期望收益.当代理人具有较高的公平偏好和风险贴现因子时,最优激励契约应增加代理人固定收益比重,降低风险性的收益分享比重;雇佣具有较高初始能力的员工、激励员工加强学习均可提高委托人期望收益;雇佣具有较高公平偏好程度和较低风险规避程度的员工可以有效降低代理成本.该结论为降低代理成本,实施有效的委托激励提供了新的思路.     

最低收益保障制度下的养老金最优委托投资策略——基于参保人和投资机构的双重视角

本文从养老基金参保人员和委托投资机构的双重视角出发,研究了最低收益保障制度以及投资管理费制度对养老基金最优资产配置的影响.假定参保人员将养老基金委托给投资机构进行运营管理,参保人员和投资机构的最优化目标是在投资期末实现各自财富期望效用最大化.在随机利率的框架之下,利用随机动态规划方法得到了不同委托投资模式下养老基金投资策略的解.研究发现,最低收益保障制度和利润分享机制均能够降低对风险资产的投资比例,提高参保人员的期望效用,而且当最低收益保障越高或对投资机构的利润分享率越低时,风险资产投资比例会越低.参保人员可以通过对不同风险偏好的投资机构设定不同的投资管理费率以保证投资机构能够同时实现参保人员的期望效用最大化.     

证券投资基金管理人的最优激励合同研究

本文讨论了证券投资基金中投资人和基金管理人的委托－代理关系,给出在考虑投资总收益作为单一可观测变量和包含其它可观测变量两种情况下管理人的最优激励合同,得到了几个有意义的结果。     

一个连续时间委托代理模型下的私募基金最优激励合约

私募基金管理者与基金外部投资人之间的关系本质上是一种委托代理合约关系。从基金管理者存在代理问题的角度出发,研究一个连续时间委托代理模型。在该模型中,基金管理者必须尽职工作以缓解动态道德风险问题,且收益率作为扩散随机过程,其漂移项由基金管理者的努力程度和资产管理规模决定。基于将过往收益率作为状态变量,通过求解微分方程能够得到最优资产管理规模与分成比例的显性表达式,进而深入分析两者的性质。研究表明:私募基金最优管理规模是有限的且受市场风险的影响;适当的资产管理规模及提高分成比例有助于缓解私募基金管理者的道德风险问题;只有在私募基金管理者的过往业绩达到一定水平时,过往业绩越大,最优分成比例才会越高。     

积极风险预算和管理者组合投资决策研究

将积极风险预算分解为总量预算和结构预算,建立风险预算框架下的组合投资决策模型,分别在基准组合是有效组合和非有效组合的情况下对模型求解,并详细分析了两种情况下最优投资决策的性质.结果表明:风险预算框架下投资决策的有效性将完全取决于基准组合的有效性;基准组合为非有效组合的情况下,结构预算决定了投资决策的结构,而总量预算决定了投资决策偏离基准组合的程度;由于结构预算中较小的β对基准风险形成了有效的对冲,因而在总风险一致的情况下,有助于提高总期望收益.     

养老基金动态资产配置研究评述

阐述了养老基金动态资产配置研究的背景及意义,分别对收益确定型养老基金、缴费确定型养老基金和两者相结合统一框架下的资产配置问题进行了详细的综述,结果表明,收益确定型养老基金资产配置研究主要集中在运用资产负责管理实现盈余最大化和缴费率风险与偿付能力风险最小化2个目标；缴费确定型养老基金资产配置的研究主要集中在风险控制和收益保证方面；两者相结合统一框架下的资产配置问题主要是体现了期权的思想,最后,提出了目前国内外研究存在的主要问题和未来可能的研究方向.     

考虑经纪人投资情绪的委托代理合同研究

从行为金融学角度,提出将经纪人的投资情绪考虑进资本市场的委托代理关系中.通过建立数学模型,分析了非理性经纪人的投资决策给委托人带来的影响,得到了此时委托人与经纪人之间的最优委托代理合同.结果表明,经纪人的乐(悲)观投资情绪可以使委托人的代理成本得到补偿,并且委托人对经纪人的最优激励强度随着经纪人乐(悲)观程度的增加而降低.这说明在一定条件下,经纪人的乐(悲)观投资情绪,对委托人具有积极意义.     

Study on Active Risk Budgeting and Manager's Portfolio Choice

This article builds portfolio decision model under risk budgeting framework by decomposing active risk budgeting into gross budgets and structural budgets, and respectively, solves the model when the benchmark is efficient and nonefficient, then analyzes in detail the properties of optimal investment decision under the two different conditions. The results show that the efficiency of portfolio decision lies on the efficiency of benchmark completely; when benchmark is nonefficient, structural budgets determine the structure of portfolio, whereas gross budgets determine the degree which is the optimal portfolio deviating from the benchmark; smaller beta in structural budgets actually hedge the benchmark risk effectively, so it conduces to enhance the total return under the same total risk.     

基金业绩、业绩分化和基金经理风险调整行为

相对业绩考核机制下,基金经理会根据自身业绩排名和行业业绩分布决定投资组合的风险水平.研究发现,上半年基金业绩距离行业平均水平越近,下半年基金经理投资组合的风险水平越高,基金业绩和基金经理投资组合的风险水平呈倒U形.另外,基金经理主要调整投资组合的异质性风险,而非系统性风险.基金公司关心资产管理的规模,基于相对业绩考核基...     

有限合伙制私募股权投资基金中的随机性契约研究

有限合伙制因其低运营成本、无双重税负和高激励等优势，广泛应用于私募股权投资基金等领域.本文研究了有限合伙制下私募股权投资基金的契约设计问题，探讨了随机性契约的作用.在委托代理理论框架下，设定比确定性契约更有效的随机性契约，需要施加较强的假设.我们发现由于普通合伙人是风险规避的，而且随机性契约又引入了额外的不确定性，因此一般情形下随机性契约不会占优于确定性契约.但是由于复杂形式的契约设计和监督成本较高，确定性契约通常选择简单可行的函数形式，使得契约设计转化为契约参数的选择问题，导致效率扭曲，此时契约参数随机化可纠正确定性契约中的效率扭曲，从而随机性契约成为更优选择.因此本文以线性契约为例，给出了在有限合伙制中，最优的随机性契约优于最优的确定性契约的参数条件，而且证明了此时随机性契约是对确定性契约的Pareto改进，且引致更高的努力水平.     

费率结构对证券投资基金风险承担行为的影响研究

研究了一类线性费率结构对基金风险承担行为的影响.研究发现,随着基金管理费率不对称程度的增加,基金经理所选择的投资组合偏离基准组合(在本文即指市场组合)的程度将增加.特别地,当因基金的收益小于市场组合的收益而对基金经理的处罚为0,即基金管理费率不对称程度最大时,基金组合将完全偏离市场组合.同时发现,基金经理风险规避系数越小、因基金收益超过市场收益而对基金经理的奖励程度越小,以及证券A(代表基金组合中不同于市场组合的部分)相对市场组合的收益越大而波动越小,则基金组合偏离市场组合的程度也将越大.研究还表明,基金组合偏离市场组合程度的增加不一定导致基金收益的方差的增加,这表明在以前的一些实证研究中用基金收益的方差来度量基金的风险不一定有效,用基金组合偏离基准组合的程度来度量基金的风险更合适.     

股票型开放式基金管理报酬激励约束机制

为分析基金管理报酬激励约束机制,采用静态面板数据构建模型,对我国股票型开放式基金的管理报酬与业绩进行了实证,结果表明管理报酬没有起到相应的激励约束作用.对此,运用委托代理理论对现有管理报酬模式进行改进,采用反映管理者努力水平的超额收益率衡量基金业绩,提出固定费用结合超额业绩报酬激励的混合管理报酬模式.并在相同的报酬成本下,通过比较两种不同管理报酬模式下基金管理者最优努力水平,验证混合管理报酬模式在促进基金管理者努力工作上的优越性.     

政府对一类风险回避型垄断企业价格管制的激励机制设计与分析

通过引入有关垄断企业成本的不对称信息，以政府和垄断企业为对象，研究委托代理框架下政府对风险回避的企业进行价格管制的机制设计问题，分析风险回避对最优机制的影响，度量风险回避度对于管制价格水平的扭曲。在成本参数服从均匀分布以及逆需求函数为线性的特定假设下．认为两种极端风险态度下管制价格、生产产量与成本参数的相关性是相同的。     

考虑基金经理过度自信的最优激励契约

从行为金融角度出发,对基金经理过度自信情形下的最优激励契约进行研究.研究结果表明:当基金经理的过度自信水平满足其过度自信容忍度约束时,基金投资者与基金经理获得的收入均超过基金经理完全理性时双方的收入,实现了"双赢";当基金经理的过度自信水平超过其过度自信容忍度时,基金投资者与基金经理双方都会遭受损失,基金投资者将不再雇佣基金经理.基金经理的过度自信容忍度约束随着基金经理风险规避程度及外界影响波动的增大而变得宽松.     

代理人公平偏好下的长短期业绩目标与薪酬激励契约研究

以薪酬激励合约为中介,通过植入代理人公平偏好的异质性,构建代理人长短期业绩目标的多任务委托代理模型.基于该模型探究了代理人最优:在公平偏好下,代理人风险厌恶程度越强,委托人给予代理人最优长短期激励薪酬越少,固定薪酬与总体薪酬越多;代理人能力、公平偏好对最优长短期薪酬激励契约的影响与代理人风险偏好类型相关;代理人公平偏好程度及最优长短期薪酬激励强度对固定薪酬及总体薪酬的影响取决于各任务间的相关系数.