Noise Trading,Investor Sentiment Volatility,and Stock Returns

This article analyzes the mechanism of investor sentiment impact on stock price based on the noise trading theory of Delong et al. The market turn over, close-end fund discount, and growth rate of investor accounts are chosen as indirect investor sentiment index to construct comprehensive sentiment index on the basis of factor analysis approach. The relationship between investor sentiment and stock returns in China's stock markets is tested using the regression method of ordinary least squares (OLS) and generalized autoregressive conditional heteroskedasticity in mean model (GARCH-M). The results show that investor sentiment is a systematic factor in forming stock prices. Stock price fluctuates with the fluctuation of investor sentiment, but the impact due to positive and negative investor sentiment changes is different. The impact of positive changes is stronger than that of passive changes. The volatility of stock returns caused by investor sentiment changes is a systematic risk.     

我国基金经理心理参考点调整特征的实证研究

基于卡尼曼提出的前景理论构造了参考点调整模型,并通过实证研究方法检验了基金经理参考点的动态调整特征,全面考察了参考点变化与股票收益、基金持股成本、投资者情绪以及大盘指数之间的关系。结果发现,基金经理在盈利时提高参考点,在亏损时降低参考点,且后者调整的幅度大于前者;随着持股成本的增加,基金经理心理参考点的波动幅度增大;参考点的调整幅度随着投资者情绪的增加而逐渐降低;当大盘指数下跌时,基金经理迅速向下调整参考点,而当大盘指数上涨时,参考点向上调整的幅度较小,基金经理表现出对损失更敏感的特征。在以上考察的各影响因素的共同作用下,基金经理参考点的变化将直接影响其未来的投资决策行为。     

DOES INVESTOR SENTIMENT PREDICT STOCK RETURNS？ THE EVIDENCE FROM CHINESE STOCK MARKET

This paper examines the proxy variables of investor sentiment in Chinese stock market carefully, and tries to construct an investor sentiment index indirectly. We use cross correlation analysis to examine lead-lag relationship between the proxy variables and HS300 index. The results show that net added accounts （NAA）, SSE share turnover （TURN）, and closed-end fund discount （CEFD） are leading variables to stock market. The average first day return of IPOs （RIPO） and relative degree of active trading in equity market （RDAT） are contemporary variables, while number of IPOs （NIPO） is a lagging variable of stock market. Using the sentiment proxy variables with most possible leading order, and forward selection stepwise regression method, the empirical results on monthly stock returns reveal that three leading proxy variables can be used to form a sentiment index. And the out of sample tests prove that this sentiment index has good predictive power of Chinese stock market, and it is robust.     

不同市态下投资者情绪与股市收益、收益波动的异化现象——基于上证股市的实证分析

基于上证股市的相关数据,分析不同市场态势下投资者情绪与股市收益及其波动的异化现象。结果表明:我国投资者情绪对股票市场的收益并无显著影响;而股票收益却对投资者情绪的作用显著:牛市阶段股票收益与投资者情绪正相关,而熊市阶段则为负相关;投资者情绪对收益波动的影响在不同市态下也存在异化现象:熊市阶段投资者情绪对预期收益波动的冲击存在非对称效应,乐观倾向比等量的悲观倾向对波动的冲击更大;而牛市阶段收益波动主要受投资者悲观情绪的影响,且不存在非对称效应。这与国内外的相关研究结论不同。     

中国股市指数与投资者情绪指数的相互关系

选取"新开交易账户数"作为投资者情绪的代理变量,应用ARMA-GARCH类模型研究了投资者情绪与股市收益率之间的相互关系.结果显示ARMA-GARCH类模型能有效拟合投资者情绪变化率和上证综合指数收益率的自相关性和异方差性.Granger因果检验表明上证综合指数收益率是投资者情绪变化率的一个显著影响因子,而并没有发现投资者情绪的变化率对上证综合指数的收益率Granger因果显著.根据市场表现的不同特征, 投资者利用这一信息调整情绪.当市场处于上升阶段时, 投资者情绪会更为乐观,有更多新的投资者进入股市; 当市场处于下降阶段时,投资者就会转变为较为悲观, 场外的投资者就会处于观望状态,不急于进入股市, 这样反映在股市上就是"新开交易账户数"减少.     

投资者情绪与股票特征关系

通过选取情绪变量,构造了情绪指数和反映股票收益对情绪变化敏感性的指标--情绪β.在此基础上, 分析和研究了情绪与股票特征之间的关系. 实证研究表明,我国A股市场在一定时期内,规模较大、波动率较高、市净率较高的股票易受情绪的影响, 不同年龄的股票并未受投资者情绪的影响.     

投资者情绪和资产定价异象

在以个人投资者为主体的中国股票市场中,投资者情绪对资产价格的影响非常重要.本文将投资者情绪和宏观经济变量加入到条件CAPM模型中,采用Avramov和Chordia(2006)的两步回归分析框架,检验了包含投资者情绪信息和宏观经济变量的条件资产定价模型对我国股票市场收益异象的解释力.实证结果表明,包含IPO首日收益率为投资者情绪信息的条件CAPM模型能够显著解释我国股市中的特质波动率之谜,规模效应和价值效应,经济不确定性指数作为额外的宏观经济变量加入条件CAPM模型能够解释我国股票市场的非流动性溢价,实证结果对于不同的度量指标都很稳健,进而证实了投资者情绪因素在资产定价过程中的重要作用.     

信息市场、预期消费与资产收益——基于投资者的信息选择行为

首先, 通过预期消费的形式将信息的随机冲击引入到异质性投资者的效用函数中,以此构建异质性投资者的最优化行为模型. 其次,以该理论模型的结论为基础建立实证方程,并运用MSBVAR估计方法进行实证分析,实证结果表明股权分置改革前后投资者信息选择行为对我国各个资产市场的收益存在着显著不同的影响. 最后,以股票市场为例来分析投资者信息选择行为是如何影响我国资产市场收益的.通过对股市收益的强波动性特征、羊群行为以及机构投资者对股市稳定的破坏作用三个方面的分析,发现投资者互补性的信息选择行为对我国股票市场的收益具有显著的影响.     

证券分析师角色:平抑情绪还是随波逐流?

本文通过数学模型推导了买方分析师在纠正卖方分析师乐观偏差的作用.并且,利用基金公司的内部数据,实证检验了两类证券分析师的股票推荐和盈利预测行为与市场情绪的关系.研究发现,市场情绪高涨时,卖方分析师的股票推荐和盈利预测行为都更加乐观.相反,买方分析师的股票推荐和盈利预测行为在市场情绪高涨时都更加谨慎.进一步分析证实,市场情绪与分析师推荐和预测行为的关系在两类分析师之间有显著差异.研究结果表明,卖方分析师在市场情绪作用下可能只是随波逐流,但买方分析师能够纠正卖方分析师的乐观偏差,并且在一定程度上起到平抑市场情绪的作用.研究结果对中国资本市场的发展有重要启示.     

投资者情绪影响香港股票市场吗?

本文选取香港股票市场的封闭式基金折价率,initial public offering(IPO)首日收益率,IPO数量,市场成交量和换手率等五个原始情绪指标,利用主成分分析法构造了综合投资者情绪指数,然后应用autoregressive moving average-generalized autoregressive conditional heteroskedasticity(ARMA-GARCH)族模型分别剔除了综合投资者情绪指数与香港恒生指数中的趋势因素和季节因素等外在影响,对ARMA-GARCH模型的残差作相关性分析和Granger因果关系检验.研究表明,ARMA-GARCH族模型能有效处理投资者情绪指数和香港恒生指数的自相关性和异方差性.Granger因果检验发现在短期内恒生指数收益率是投资者情绪的Granger原因,即当香港股市处于上升阶段时,投资者情绪会更加乐观,而当股市处于下降阶段时,投资者情绪则会变的更加悲观.     

基于EEMD的投资者情绪与股指波动的关系研究

基于集成经验模态分解（ensemble empirical mode decomposition, EEMD）对非线性、非平稳性金融时间序列的有效 处理, 运用EEMD方法分别将投资者情绪和股指价格序列分解成若干个独立的、不同尺度的IMF分量和一个残余项, 提取出 序列在不同时间尺度下的波动特征, 并将得到的IMF分量和残余项按照高低频重构为序列的短期波动项, 中期重大事件 影响项和长期趋势项, 进一步结合计量模型考察投资者情绪和股指价格序列在不同时间尺度下的波动关联性. 实证结 果表明, 投资者情绪与股指价格波动在不同时间尺度下呈现出不同的波动关系： 短期投资者情绪与股指价格波动存 在双向影响, 中期投资者情绪波动领先于股指价格波动, 而长期则转变为股指价格领先投资者情绪波动.     

投资者情绪、股权结构特征与上市公司创新效率

非理性的投资者情绪以及管理层对股市的过度“呵护”扭曲了中国A股上市公司的投资结构，影响资本市场资本配置效率。使用上市公司数据探讨了投资者情绪和股权结构特征对上市公司创新效率的影响。研究发现：A股上市公司存在较为明显的迎合投资现象，投资者情绪与上市公司投资效率之间存在非线性关系的抑制作用，即当市场情绪低落时，创新效率的损失对投资者情绪十分敏感；当市场情绪高涨时，创新效率的增速则对投资者情绪变得迟钝。另外，本文得出的3个结论应获得足够的关注：① 国有或国有控股的上市公司迎合投资的创新效率要高于民营上市公司，政府应积极利用市场情绪推动国有上市公司混改，利用非公资本改良国有上市公司的投资“DNA”，实现产业转型和技术升级的创新基因表达。② 积极打造国家创新驱动发展战略相关产业的资本风口，鼓励并引导社会资本进入高科技领域等创新效率较高的实体产业。③ 大力推动上市公司“两权分离”，提高管理团队的投资能力和投资的持续性，保持较高的投资水平和创新效率。     

投资者情绪与期货市场功能——基于沪深300股指期货的研究

本文以2015年股指期货市场实行交易限制措施事件作为自然实验样本，研究了不同市场环境下投资者情绪对沪深300股指期货风险管理功能和价格发现功能的影响及其差异.研究结果表明，在无交易限制的市场环境下，投资者情绪对沪深300股指期货的风险管理能力和短期动态价格发现能力有显著的负面影响；而在有交易限制的市场环境下，投资者情绪对沪深300股指期货市场风险管理能力的影响出现反转，但其对股指期货市场价格发现能力的负面影响却进一步加剧，本文分析这一现象是由于交易限制规则实施后股指期货市场流动性和市场深度极度匮乏、逆向选择效应增强所致.与现有研究相比，本研究可以更有效地从市场微观结构角度揭示投资者情绪对金融市场的影响存在差异的原因.此外，本研究结果在以双重差分模型和以互联网搜索指数作为投资者情绪代理变量的检验中同样稳健.     

基于微信文本挖掘的投资者情绪与股票市场表现

本文以基于微信文本挖掘的投资者情绪与上证指数收盘价、成交量为研究对象,研究了投资者情绪时间序列与收盘价、成交量时间序列之间的关系.研究结果验证了投资者三种情绪倾向对股票市场的影响方式和效果不同:基于微信文本挖掘的投资者消极情绪比例能够稳定预测上证指数收盘价,基于微信文本挖掘的投资者积极情绪倾向和中性情绪倾向比例的增减变动能够迅速引发滞后1天的上证指数成交量的增减变动.研究表明基于微信文本挖掘的投资者情绪对于预测股票市场表现有重要作用.     

A Study of Multi-Scale Relationship Between Investor Sentiment and Stock Index Fluctuation Based on the Analysis of BEMD Spillover Index

According to behavioral finance theory, investor sentiment generally exists in investors' trading activities and influences financial market. In order to investigate the interaction between investor sentiment and stock market as well as financial industry, this study decomposed investor sentiment, stock price index and SWS index of financial industry into IMF components at different scales by using BEMD algorithm. Moreover, the fluctuation characteristics of time series at different time scales were extracted, and the IMF components were reconstructed into short-term high-frequency components, medium-term important event low-frequency components and long-term trend components. The short-term interaction between investor sentiment and Shanghai Composite Index, Shenzhen Component Index and financial industries represented by SWS index was investigated based on the spillover index. The time difference correlation coefficient was employed to determine the medium-term and long-term correlation among variables. Results demonstrate that investor sentiment has a strong correlation with Shanghai Composite Index, Shenzhen Component Index and different financial industries represented by SWS index at the original scale, and the change of investor sentiment is mainly influenced by external market information. The interaction between most markets at the short-term scale is weaker than that at the original scale. Investor sentiment is more significantly correlated with SWS Bond, SWS Diversified Finance and Shanghai Composite Index at the long-term scale than that at the medium-term scale.     

中国融资投资者是否更为过度交易

融资交易既是一种买空机制,也暗含了杠杆效应.自从引入"两融"交易制度以来,融资交易给我国股票市场带来的不仅仅是多了一种交易手段,买空机制和杠杆效应对个人投资者的心理和行为也产生了深刻影响,并进而影响到整个股票市场.此前的研究表明,我国股票市场个人投资者存在明显的过度交易;我们所关注的问题则是,融资投资者与普通投资者在过度交易行为上是否存在显著差异.本文使用国内某大型证券公司个人投资者的订单数据,对融资投资者的过度交易行为进行了实证研究.结果表明:1)与普通投资者相比,融资投资者的交易更为频繁,过度交易程度更为突出;2)与普通投资者相比,融资投资者的投资绩效受过度交易的损害程度更大.     

Modeling and forecasting of stock markets under a system adaptation framework

This paper adopts the concept of dynamic feedback systems to model the behavior of financial markets,or more specifically,the stock market from a dynamic system point of view.Based on a feedback adaptation scheme,the authors model the movement of a stock market index within a framework that is composed of an internal dynamic model and an adaptive filter.The output-error model is adopted as the internal model whereas the adaptive filter is a time-varying state space model with instrumental variables.Its input-output behavior,and internal as well as external forces are then identified.Special attention has also been paid to the recent financial crisis by examining the movement of Dow Jones Industrial Average(DJIA) as an example to illustrate the advantage of the proposed framework.Supported by time-varying causality tests,five influential factors from economic and sentiment aspects are introduced as the input of this framework.Testing results show that the proposed framework has a much better prediction performance than the existing methods,especially in complicated economic situations.An application of this framework is also presented with focuses on forecasting the turning periods of the market trend.Realizing that a market trend is about to change when the external force begins to exhibit clear patterns in its frequency responses,the authors develop a set of rules to recognize this kind of clear patterns.These rules work well for stock indexes from US, China and Singapore.     

金融危机背景下中美投资者情绪的传染性分析

投资者负面情绪在市场之间的传染将会加速金融危机的蔓延.因此,随着我国资本市场的逐步开放,研究投资者情绪传染对我国资本市场的影响已变得越来越迫切.本文分别在中国和美国市场构建投资者情绪代理指标,研究金融危机背景下中美市场投资者情绪的传染效应.通过格兰杰因果检验发现美国市场投资者情绪对中国市场投资者情绪存在单向传导,并以反映金融市场之间的关联程度的Copula传染指数进行进一步的传染性分析,结果表明:美国市场投资者情绪对中国市场投资者情绪的传染性在不同时期呈现出不同的大小关系,随着中国资本市场不断开放,其传染性随之增强,尤其是在次贷危机发生时,投资者的传染性达到最大.     

上证股市收益的长期记忆:基于V/S 的经验分析

运用V/S分析考察我国股市收益的长期记忆效应,分别诊断上证A、B股市日收益总体样本的长期记忆效应,在运用ICSS方法探测方差漂移突变划分股票市场阶段性的基础上诊断股市收益不同阶段的长期记忆效应,并考察随机抽取的部分个股.研究表明:上证A、B股市收益总体样本都不存在显著的长期记忆,B股市场的长期记忆效应相对更显著;A、B股市场收益分别发生了两次和四次显著的方差漂移突变;A股收益在每一阶段都不存在显著的长期记忆,B股收益在某些阶段却存在显著的长期记忆.对随机抽取的10只个股的考察,发现只有1只股票的收益序列存在显著的长期记忆,B股收益的长期记忆效应相对比A股显著.     

“深港通”背景下深港投资者情绪的传染性研究——基于SHIBBS-EEMD模型

利用深圳和香港股票市场投资者情绪代理变量数据，基于SHIBBS-EEMD模型构建了受重大事件影响的投资者综合情绪指标，借助Granger因果检验和反映指标之间关联程度的Copula指数进行传染性研究。结果表明：香港市场投资者情绪对深圳市场投资者情绪存在单向传导；香港市场投资者情绪对深圳市场投资者情绪的传染性在沪、深港通开通之后迅速上升，两市联动性加强的同时风险传染的概率也随之增大。