控股股东股权质押、高管激励与股价波动

为避免股权被平仓的风险,控股股东质押股权后应该有动机降低股价波动风险,现有文献对此虽有探讨,但结论并不一致,而且对具体机制的探讨也不清楚.本文从理论上分析企业控股股东股权质押与企业股价波动负相关关系及其具体机制与路径,并选取2007年到2021年的A股上市公司数据进行实证检验.研究发现:控股股东股权质押后,公司的股价波动确实显著降低;为了维持短期股价稳定,上市公司控股股东质押股权后,会增加公司高管的短期薪酬,无论是绝对数量还是相对比重;高管激励在控股股东股权质押与企业股价波动之间起着部分中介作用.进一步研究表明,控股股东进行股权质押对股价波动的平滑作用并不是通过提高公司业绩能力和盈余管理水平,降低信息不对称性和大股东掏空来实现的.异质性结果也说明了非国有控股的上市企业对控股股东进行股权质押的行为都更为敏感.本文探究了控股股东股权质押对股价波动的作用及其机理,从理论上对股价波动文献进行了补充,并为外部投资者、金融机构和政府部门提出相应建议,对提升上市公司的公司治理效率提供新的思路.     

员工股权激励能够降低股价崩盘风险吗?

股权激励是上市公司重要的治理机制，高管和员工构成股权激励的两大激励对象.然而，现有研究多关注高管股权激励的治理作用，却普遍忽略了非高管层员工.利用2007-2017年的A股上市公司数据，从股价崩盘风险的视角，考察了员工股权激励的治理作用.研究发现，员工股权激励能够显著降低股价崩盘风险.作用机制分析表明，员工股权激励可通过改善公司信息环境、降低公司经营风险两种途径降低股价崩盘风险.进一步分析还发现，产权性质并不影响员工股权激励对股价崩盘风险的降低作用.文章发现的员工股权激励对股价崩盘风险的治理作用，能够为规范上市公司信息披露、维护股票市场稳定等相关政策的完善提供参考.     

企业价值报告架构下我国上市公司自愿性信息披露行为的实证研究

基于企业价值报告的核心思想构建我国上市公司自愿性信息披露指数,以上市公司2009~2011年年度报告为研究对象,对公司各因素与自愿性信息披露总得分、财务信息得分、非财务信息得分、战略信息得分之间的关系分别进行了实证检验,细化与丰富了自愿性信息披露的研究内容。研究表明,上市公司资产规模、盈利能力、股权集盅度、管理层持股比例对上市公司自愿性信息披露水平的影响显著为正,董事会会议次数的颖响显著为负;机构投资者持股比例与上市公司自愿性信息披露总体水平无显著关系,但对财务得分、战略得分的影响显著为负。     

大股东股权质押、控制权转移风险与公司业绩

大量有关大股东对上市公司业绩影响的研究多以委托代理理论为框架, 且大多显示"利益输送"等负面结论, 中国公司的研究结论也大体如此. 事实上, 在中国, 大股东作为独立法人大多具有其自身经营与财务行为(如近期普遍流行的大股东股权质押融资), 这些行为将有可能对上市公司业绩产生深远影响, 尽管其影响机理及影响结果尚无定论. 结合大股东性质、融资约束等中国制度背景因素, 本文研究了大股东股权质押融资行为与上市公司业绩改善间的关系. 研究表明: (1)与国有大股东相比, 民营大股东因融资约束等原因而大量采用股权质押融资策略; (2)股权质押行为与大股东持股比率之间存在某种关联性, 相对于国有大股东, 民营大股东因融资约束及质押融资更强的"对赌"意愿, 其质押行为与持股比率之间呈显著负相关关系; (3)与国有大股东不同, 民营大股东在质押股权后因担心控制权转移风险, 从而有更强激励来改善公司经营及业绩. 这也表明, 单纯从股权质押融资这一视角, 大股东(尤其是民营大股东)的财务行为可能日趋理性, 其存在并非一味为了"利益掏空".     

融券卖空机制能够约束控股股东股权质押行为吗?——基于“准自然实验”的经验证据

以中国融资融券标的股票分步扩容为自然实验事件，选取2003～2020年沪深A股上市公司为样本，运用双重差分模型(DID)和多时点双重差分模型考察了卖空机制引入对控股股东股权质押意愿和程度的影响。研究结果显示：实施融券卖空交易机制对控股股东股权质押行为具有显著抑制作用。由机制检验结果发现，融券机制通过降低外部信息不对称来抑制控股股东股权质押行为，并促进公司内部控制质量的提高，支持卖空机制的“信息增益效应”和“治理效应”;进一步研究发现，在融资约束较强、大股东持股比例较高、行业竞争度较高及民营企业中，卖空机制抑制股权质押行为的治理效应更加显著。研究结论有助于深刻认识融券卖空机制的市场功能，为科学规范中国资本市场股权质押行为提供了经验证据。     

信息要素大循环下的资本市场定价效率研究:基于高铁开通的准自然实验

交通基础设施快速发展是我国经济要素循环畅通的基础和保障,是构建要素大循环新发展格局的重要支撑.基于2007–2017年我国地级市高铁开通和A股上市公司数据,本文采用双重差分模型实证检验城市高铁开通对上市公司股价信息含量的影响,并运用企业信息透明度、机构持股和分析师实地调研等数据,从改善市场信息不对称、提升市场信息效率角度验证机制.研究发现,上市公司所在城市开通高铁能显著降低股价同步性,该实证发现在引入企业固定效应、控制飞机出行、互联网基础设施建设等因素后依旧稳健.机制分析表明,城市高铁开通显著降低资本市场的信息获取成本,提升股价信息含量和市场定价效率,对信息透明度和信息披露水平较低以及外部信息环境较差的企业影响更大.进一步分析表明,高铁开通可以显著增加分析师实地调研活动,提升分析师报告句子数和涉及财务信息句子数,以增加股价中企业特有信息含量.研究结果揭示了城市开通高铁促进上市公司信息跨地区流动和传播的经济功能,为交通基础设施建设助力畅通国内大循环、有效提升资本市场效率提供经验证据.     

控股股东股权质押、内部占用及其经济后果——基于融资工具的理论视角

现有关于A股市场股权质押的研究多为实证分析,但言人人殊,且与海外市场的发现存在不一致.鉴于此,本文在无其它外部融资渠道的假设下,通过分析股权质押与内部占用两种融资方式的替代效应与潜在风险,提出了一个探讨上市公司控股股东股权质押的动机与经济后果的理论分析框架.除兼容解释已有大部分实证发现之外,我们还证明:1)股权质押可提高控股股东的投资效率并降低其内部占用动机,从而缓解上市公司的代理问题,提升公司估值,增进投资者和社会整体的福利;2)随着质押比例的上升,控股股东的内部占用动机增强,致使公司估值下降,其行为也会随之改变;3)在此过程中,利率、质押率与市场估值的作用正负相异.拓展分析发现:4)股份减持是相对成本最高的融资方式,传递的信号也最负面.总之,股权质押拓展了控股股东的融资渠道,并对上市公司的代理问题、估值以及决策等产生了非线性非单调的影响;其中质押比例是关键,质押政策和市场环境等因素也不容忽视.     

治理结构与信息披露违规行为——来自我国A股上市公司的经验证据

以1998～2007年因为信息披露违规行为被监管层处理的262家A股上市公司及其262家配对公司为研究对象,实证分析了治理结构与信息披露违规行为的关系。结果表明:上市公司所在地的市场化程度越高、政府干预程度越低、法制及中介发育水平越高,信息披露违规概率越小;第一大股东持股比例越高、机构持股比例越高、股权集中度越高的上市公司,其信息披露违规概率越小;管理费用比率越低、年度股东大会出席率越高、持有公司股票董事越多的上市公司,其信息披露违规概率越小。     

股权质押、管理层风险偏好与企业创新成效

股权质押逐渐成为控股股东的融资渠道,由此产生的控制权转移风险影响了企业创新活动.以2013～2018年中国A股上市公司为研究对象,探讨股权质押与企业创新的关系,构建了"股权质押-管理层风险偏好-创新成效"的研究路线.采用固定效应模型,得出:控股股东股权质押会抑制企业的滞后一期实质性创新,但对滞后一期策略性创新无显著影响...     

上市公司财务失败预测实证研究

如何合理、有效地利用企业披露的财务信息防范企业财务失败,是企业持续经营与发展的一项重要内容,这就要求加强事前对未来可能出现的财务失败进行科学、准确地预测。本文构建了反映上市公司经营业绩和水平的综合财务预警指标体系;应用多元统计分析,以沪深股市的上市公司为样本,建立了中国工业类上市公司财务失败预测模型,给出了所研究上市公司的Z值范围;并应用该模型对预测样本进行实证研究。预测结果显示,该预测模型是预测上市公司财务失败的一种有效、实用的方法。最后对预测模型的适用性、准确性以及与模型有关的上市公司财务信息披露的问题进行了探讨。     

信息环境变化、投资者信息解读与特质信息含量

该研究旨在通过考察信息环境变化前后,分析师盈余预测行为和信息质量对投资者决策结果的影响,证明信息环境的变化可能通过改变投资者对信息的解读习惯,影响市场资源配置的效率.研究发现:会计准则变革后,财务分析师盈余预测的准确性下降,预测报告中特质信息含量也发生显著变化,进而使投资者更多关注报告中的行业和市场信息;会计准则变革前,盈余质量与股价同步性正相关,而会计准则变革后,盈余质量与股价同步性的正相关关系减弱或逆转,说明投资者信息处理效率并非一成不变,信息环境能影响投资者对于公司特质信息的发掘、解读和运用.文章指出提升财务分析师、普通投资者等社会公众对上市公司信息披露质量进行识别和监督的能力,对提高市场定价效率,促进资本市场的发展具有重要意义.     

基于经济增加值的上市公司自愿性信息披露

以经济增加值作为自愿性信息披露的决策指标,综合考虑产品市场和资本市场,构建成本收益框架下的上市公司自愿性信息披露模型,分析竞争劣势成本和投资者信息解读能力对上市公司自愿性信息披露水平的影响.研究发现,引入资本市场收益后自愿性披露临界水平低于仅仅考虑产品市场的情况;竞争劣势成本的存在使自愿性披露临界水平提高;投资者信息解读能力越高,自愿性披露临界水平越低,披露的概率也增大.最后对上述理论研究结论进行了实证检验.     

风险投资网络下股价崩盘风险传染效应研究

基于2009年至2021年中国A股上市公司数据,考察股价崩盘风险在风险投资网络中的传染效应.研究发现:当公司与发生股价崩盘风险的公司具有共同的风投联结时,更可能发生股价崩盘风险.机制分析表明,风投网络中的股价崩盘风险主要通过影响信息披露质量和委托代理关系进行传染.进一步分析表明,网络位置会负向调节股价崩盘风险传染效应,且在具有国有背景、内部控制水平低、未聘请四大会计师事务所审计和分析师关注度高的公司中该传染效应更强.研究拓宽了我国风投网络“传染”问题的研究范畴,为降低股价崩盘风险及传染效应提供了新思路.     

股权结构与信息透明度相关性的实证研究

股票价格波动主要受噪声的推动.信息透明度的提高将降低股票特质波动率.本文基于中国股票A股市场中的股票特质波动率,实证检验了我国上市公司股权结构与信息透明度之间的相关性.研究发现:1)国有法人股持股比例和股东之间力量差异的降低,有助于提高上市公司的信息透明度.2)机构投资者的加入,可以改善上市公司的信息披露环境,提高证券分析师预测行为的有效性,减少股票价格波动中的噪声成分.     

短期投资机会、资金管制成本和证券市场的波动性解释

通过建模分析了信息效率、资金流动管制和市场波动之间的关系.市场有两类投资者,在位投资者拥有信息,资金流动受管制的潜在投资者没有信息.利好消息在在位投资者中部分扩散,产生股价反应不足,潜在投资者可通过动量交易获利,他们的介入可以引起股价过度波动.信息披露越充分,潜在投资者的利润越少.文章在不同管制力度的条件下分析了价格序列,发现适当的管制可以修正信息不充分引起的股价反应不足,降低市场波动,但使得后进入的潜在投资者无法不盈利.     

控股股东股权质押对企业资本结构动态调整速度的影响

以2003～2017年A股公司为样本,检验了控股股东股权质押对企业资本结构动态调整速度的影响。结果表明,控股股东股权质押显著提高了企业的资本结构动态调整速度,并且质押比例越高,调整速度越快。在考虑内生性等的影响后,上述结论仍然成立。进一步研究发现,较高的控制权转移风险、较弱的融资约束以及低杠杆水平会显著增强控股股东股权质押对资本结构动态调整速度的促进作用。文章拓展了企业资本结构动态调整影响因素的研究,丰富了控股股东股权质押经济后果的相关文献,为完善股权质押借款制度提供了一定的经验启示。     

交易者有限理性、信息披露质量与价格发现效率

在成熟度较低的中国股票市场,探究交易者有限理性条件下信息披露质量和价格发现效率的均衡关系.研究构建了一个包含信息摩擦和交易者学习的两期经济模型,通过引入预期偏差和参考点依赖偏好来刻画交易者的有限理性特征,分别讨论了完全理性和有限理性条件下的市场出清过程,并给出了盈余公告后价格漂移现象的理论解释和抑制由交易者有限理性导致的价格异象的途径.结果表明:1)在其它条件相同时,价格发现效率与信息披露质量正相关,与交易者有限理性程度负相关;2)交易者的参考点依赖偏好是导致盈余公告漂移现象的重要原因,当上市公司公告为好消息时,交易者处于盈利状态,倾向于风险厌恶,会低估资产价值,因此市场出清价格要低于公司实际价值,长期来看,股价会倾向于进一步上涨.当上市公司公告为坏消息时,由于投资者处于亏损状态,倾向于风险偏好,会高估资产价值,因此市场出清价格要高于公司实际价值,长期来看,股价会倾向于进一步下跌.研究结论对完善信息披露制度和提高中国金融市场运行效率具有重要意义.在现实金融市场中,上市公司为迎合投资者情绪可能进行正向盈余管理,通过降低信息披露质量使上市公司市场价格大幅高于其内在价值,因此提高信息披露质量...     

风险承担、信息不透明与股价同步性

基于非理性行为假说,以信息透明度为切入点,实证检验了风险承担与股价同步性之间的关系.研究结果表明:在受噪音驱动较明显的中国资本市场中,企业风险承担水平与股价同步性呈负相关关系,一系列稳健性测试支持了文章基本结论.进一步分析显示,管理层为缓解风险承担带来的财务困境和代理冲突,采取盈余管理等手段隐藏公司信息是这种关系的内在机制;过度自信的管理者会加剧风险承担与股价同步性之间的负向关系.研究结论首次为风险承担与股价同步性之间的关系提供了理论解释和经验证据,其重要启示是:虽然风险承担降低了股价同步性,但其看似利好的背后并非更多的特质信息披露,也并非更高的市场定价效率,而是更低的公司透明度和更多的机会主义行为.     

信息披露行为差异的经济后果——基于市场反应、股票交易量及股票收益波动性实证研究

以2007~2012年沪市782家公司为样本,研究信息披露行为差异的经济后果。结果表明,上市公司信息披露行为差异具有显著的负面市场反应,且正负增量信息水平所导致的市场反应各异。增量信息为负的公司信息披露行为差异具有显著的负面市场反应,增量信息为正的公司信息披露行为差异具有显著的正面市场反应。进一步检验发现,增量信息为正时,信息披露行为差异会导致更大的股票交易量以及更小的股票收益波动。     

风险信息披露与股票流动性——基于中国A股上市公司年报文本分析

以2012～2018年中国A股上市公司作为研究样本,采用文本分析技术,利用正则表达式检索和提取公司年报风险段落,并以风险关联词度量年报风险披露的程度,实证检验了风险信息披露与股票流动性水平的关系。研究结果表明：风险信息披露与股票流动性负相关,说明披露的风险越多,市场风险感知越强,投资者交易行为更加谨慎,股票流动性越低;在风险披露影响股票流动性的过程中,投资者情绪起到了不完全中介作用;相比于国有、信息质量较高以及地区法律环境较好的企业,在非国有、信息质量较低以及地区法律环境较差的企业中,风险披露与流动性的负相关关系更加显著;风险披露语调和非模板化程度同更高的流动性相关;不同于风险披露与长期流动性的负相关关系,风险披露与短期异常流动性正相关。系统性地检验了中国风险信息披露对市场流动性的影响,丰富了风险信息披露与市场流动性相关的文献。在实证基础上,指出中国风险信息披露现有不足,建议加强上市公司风险披露监管力度,提高信息披露质量,完善市场制度规范的政策,以更好地保护投资者基本利益,提高市场资源配置效率。